编者按：本文来自创业最前线，作者Rickzhang，创业邦经授权转载。

2010年，娶了北影校花韩雨芹的陈英杰，如愿以偿成了张国立的干女婿。

但让陈英杰根本没有料到的是，结婚十年后自己从父辈手上继承来的“中国鞋王”达芙妮，不光年亏损5亿以内就是“幸福”，最后还不得不关闭了6000多家线下门店。

“达芙妮是一个失败的传承。”他的父亲在接受台湾媒体采访时不无遗憾地表示。

毕竟，曾经遍布大街小巷的达芙妮是女人最应该买的那双鞋，而SHE的代言将这样的风潮推向了80后女生记忆中的最高点。

当听着《不想长大》的女孩们最终成长为女人和母亲，那个记忆中的“鞋王”达芙妮却变成了时代的眼泪。

8月25日晚，达芙妮国际发布2020年半年财报，营业额同比减少85%至2.12亿港元，亏损1.41亿港元。其中，达芙妮国际还宣布将彻底退出中高档品牌的实体零售业务（包括中国大陆及台湾），并关闭旗下所有其他品牌业务销售点。

这个消息彻底引发舆论震动，很多媒体干脆用“鞋王的陨落”来做报道标题。

而关于达芙妮沦落至此的原因，大部分的报道中都将电商时代的到来作为一个背景，认为以实体店为主要经营模式的达芙妮被历史抛弃情有可原。

但如果仔细研究达芙妮的历史你会发现，从这个品牌创立之初的股权结构和家族企业的布局，以及后续在引用资本方面的短视，决定了鞋王必将陨落的命运。

1、陈张之争

达芙妮有两个创始人，张文仪和陈贤民。当然，两人关系非同一般，张文仪是陈贤民的大舅子。

一般情况下，这种家族类的民营企业发展都会比较快，因为在创业初期，所有人的心气都会往一处使。

张文仪家族是一个制鞋世家，而女婿陈贤民1980年失业后拉着张文仪一起开办的“乔志企业”做的正是鞋类代工，一切都水到渠成。

但台湾鞋业市场狭小，1987年两人又跑到香港建立了永恩集团，这就是达芙妮的前身和控股公司。到了1990年，为了更大规模地拓展影响，他们两人与张文仪另一个姐夫陈明源一起建立了新的品牌——达芙妮，并将工厂搬到了福建的莆田，就是那个所谓的“假鞋圣地”。

1992年到1995年之间，改革开放积攒下来的女性消费力迅速释放，而赶上这一波潮流的达芙妮，凭借着时尚的外观和高昂的价格，成为当时家喻户晓的女鞋品牌。

“真的是无心插柳，1992年纯粹是为了解决外销库存料的问题才转做内销市场。只能说我们卡位得早，一开始广告也打得凶，还有我们的鞋子真的很舒服又很时髦，‘高贵不贵’的价格策略奏效。”彼时主管市场的张文仪，在后期为达芙妮的成功做出了这样的总结。

而人在春风得意时，做什么都顺。

1995年，达芙妮母公司永恩国际如愿在香港上市。

上市的第二年，达芙妮就开始大转型，从原来的批发商变成了直销的零售商。在张文仪的一手推动之下，达芙妮开始在全国设立直营门店。

这就是张文仪洋洋自得的“不被牵鼻子”战略。

而由于这时候企业的设计、生产机能稳定，品牌的发展完全依靠市场的拓展来实行，张文仪主管的市场部门在整个公司中的话语权日益加重。

当时台湾媒体曾报道，张文仪和姐夫陈贤民在企业上市后曾多次在董事会上公然争执，焦点是达芙妮相关的人事和财务事项。

最后，陈贤民为了不把企业搞黄不得不褪去锋芒。1998年之后，陈贤民退出管理层，多数时间留在加拿大陪伴妻儿，让张文仪一手操办公司大小事宜。

但张文仪并没料到，挤走了姐夫陈贤民后，自己在达芙妮一手遮天的日子会结束得那么快。

由于只注重市场扩张，忽略了产品的质量和设计的稳定性，加上快速扩张带来的很多潜在问题逐渐凸显出来，一年后达芙妮发布年报时业绩严重下滑。

另外，由于前期大批的借款在这个时候需要偿还，张文仪又走了一步“臭棋”——将库存产品打折出售，这对达芙妮的品牌伤害异常严重。

最终让张文仪灰溜溜地从达芙妮总裁的位置上离开的，是一笔即将到期的1500万美元贷款。由于达芙妮当时实在没办法偿还这笔贷款，董事会不得不将远在加拿大的陈贤民请出山来处理危机。

达芙妮的第一次“陈张之争”就这么落下了帷幕。

面对张文仪留下的烂摊子，陈贤民做了两件事：一个是引入了达芙妮第二代——妹夫陈明源的长子陈英杰出任总裁，希望年轻人的思想能改变达芙妮的沉闷现状；另一个就是对品牌和销售进行彻底的整顿。

通过对品牌形象、档次定位的整改，利用关店、促销等手段力挽狂澜，双陈联手一年后达芙妮扭亏为盈。

但之前为了偿还各种贷款，张文仪主政达芙妮期间，曾经“以假土地买卖拉抬股票、掏空旗下上市公司顺大裕的资产”。这件事被媒体曝光之后，张文怡被台湾省的法庭判刑，但他一直潜逃海外。

直到2007年，张文仪在澳门被逮捕归案，意味着他的那个顺大裕案件对达芙妮的影响正式告一段落。

而从2001年到2007年这7年间，陈家在达芙妮彻底压过了张家，陈贤民也彻底坐稳了董事会主席的位子。

2、陈家掌权，TPG入股

历经7年的“改朝换代”后，达芙妮的发展之路也不尽人意。

自2006年起，在双陈联手整顿之下已有所起色的达芙妮，受到僵化教条的家族企业决策制度、产品结构老化以及2008年下半年的金融危机等因素的影响，公司营收增速放缓。

2007年4月，达芙妮发布的2006年财报业绩逊于市场预期，公司股价在10个交易日的下降幅度达到40%。陈英杰认为公司的家族化管理方式无法被资本市场了解和认可，同时达芙妮的经营水平、供应链管理水平及运营效率也亟待提高。

为此，陈英杰用达芙妮的发展需要第二次变革为由，说服了自己的姨夫陈贤民选择放手去过退休生活，而他决定以调整股权结构为突破口，引入强有力的第三方投资者。

当时，陈英杰委托的投资顾问美林证券安排了多家私募投资机构与其见面，其中包括世界排名前列的KKR、Blackstone、TPG等等。经过多次沟通谈判，TPG成为入股达芙妮的投资机构，2009年5月，双方达成协议。

根据协议，TPG认购了达芙妮为期5年的价值5.5亿的无担保可换股债券，还获得2014年到期的1亿份每份可转换为一股普通股的认股权证。若所有债券及认股权证获全面行使，TPG将持有2.78亿普通股，相等于达芙妮经扩大后股本约14.5%。

而TPG获得的权利，则是向公司的董事会指派一名执行董事，并且安排财务和供应链的总管人选，帮助达芙妮建立符合现代化企业的财务管理和供应链管理体系。

陈英杰对此非常满意，他认为TPG的很多理念与达芙妮异常合拍。当时在接受采访时，达芙妮负责资本运作的副总裁应宗杰曾表示，“老板跟TPG亚洲负责人马雪征互动也很多，他觉得在理念上也蛮一致的。”

引入TPG之后，达芙妮的财务和供应链管理确实上了一个台阶。

2010年1月，在TPG的引荐下，达芙妮的新任首席财务官林哲立走马上任，此前他曾在一家美国汽车公司服务近20年，其中有15年是在总部负责财务工作。

同时，TPG还为达芙妮引入了人力资源总监和运营总监，彻底将达芙妮的家族企业经营模式变成了一个成熟的上市公司体系。更重要的是，TPG给达芙妮带来了另外一个发展视角，那就是并购其他鞋业高端品牌，进入细分市场。

在TPG的安排下，达芙妮1.95亿港元收购富珍国际60%股权，进入中高端女鞋市场，富珍国际拥有200个销售点。并购后，富珍将运营6个中高端女鞋品牌，丰富了达芙妮的产品组合。

自TPG入股后，达芙妮的业绩确实经历了高速增长，在2013年达到了顶峰，而且受益于TPG带来的现代化管理理念，达芙妮的周转库存从180天降到了125天，成本开支降低了40%。这被公认是TPG入股达芙妮后，交出的最好成绩单。

“TPG是私募基金，根据时间判断，2013年应该是他们在亚洲卖第5期基金的时候。”香港某投资银行经理林溪在接受采访中表示，“私募基金是有自己的运营规则的，一般情况下，他们会为每一个项目标注自己的风险线，股价低于风险线的项目，他们就会无情抛出，降低自己受损失的几率。”

在他看来，TPG的操作一点都不意外。

当然，在TPG的影响下，达芙妮也第一次接触了电子商务。2009年9月，达芙妮和百度、台湾雅虎奇摩网上商城共同成立了一家电商平台“耀点100”。

陈英杰当时看好达芙妮的电商平台，甚至在TPG的建议下于2011年关闭了京东、乐淘、好乐买和淘宝等线上分销渠道。

正因为成立了这个自主经营的电商平台，二级市场普遍看好达芙妮，其股价迅速攀升，TPG也从中赚得盆满钵满。

彼时正处于TPG四期亚洲基金募集即将结束，五期亚洲基金准备发行的当口，有这样的利好消息，对于TPG的资金募集是一个极大的促进。

然而，在2012年前后，淘宝、京东、凡客诚品、唯品会等聚合平台型电商正如日中天，达芙妮自建电商平台相当于逆势而为，即便有几方权威合作方的资源加持其中，达芙妮的电商梦最终在2013年彻底崩塌。

而达芙妮的市场表现在2014年之后急转直下，TPG迅速抽身，在股票兑换之后不断清盘，到2015年年底其持有的达芙妮股份已经低于5%。

就如同多米诺骨牌效应一般，陈英杰也因TPG的无情离开而逐渐丧失了在达芙妮的话语权，这也为两年后张家长子的逆袭埋下了伏笔。

3、张家逆袭，引入威灵顿

陈英杰的灰头土脸，就给了在董事会中有另外近半席位的张家新的机会。

已经去坐牢的张文仪，在出事之前就将自己所拥有的达芙妮股权转让给了自己的子女。而长子张智凯心计颇多，在2003年加入达芙妮集团之后，逐渐将弟妹手中的股权和投票权收集起来，成为张家在达芙妮名副其实的代言人。

2015年陈英杰的折戟沉沙，让张智凯看到了张家在达芙妮重新崛起的机遇。

在2015年的财报异常难看发布之后，张智凯操纵董事会通过决议，2016年4月走马上任达芙妮总裁，并于一年后挤走表哥陈英杰继任董事会主席。

这意味着陈家在掌权达芙妮15年之后又被张家逆袭，但张智凯上任后才发现，自己面临的是一个烂摊子。

就在他担任董事会主席的那一个月，达芙妮公布了2016年的财报，创记录亏损8亿港币，使得张智凯的主席生涯开局并不平坦。

而且陈英杰引入的TPG虽然已经撤股，但之前相关人事的安排仍在。张智凯必须要引入另外一个能与TPG打擂台的资本方，才能平衡双方在董事会内的影响。

最终，张家选中的是威灵顿投资管理机构。

由于威灵顿是介于私募基金和证券公司之间的一个特殊投资管理机构，一般只做投资，不涉及企业的日常管理和决策，这在张智凯看来是一个非常符合需求的合作方。

而采用可转债的形式发布新的股票，使得威灵顿能低于市价20%的方式获取达芙妮的股权，这么大宗的一次入股交易，在两边的情投意合之下，居然在短短不到一个月就有了结果。

到了2016年的6月底，威灵顿就以9%的持股成为达芙妮主要的4个股东之一。

这让张智凯感觉到非常顺利，他认为自己大展宏图的时候到了。

因此，他展开了一轮新的开店热潮。一方面在不停的关闭线下的店铺，另一方面他又在新的地点开辟达芙妮的新店，他认为线上渠道对于达芙妮这样的高端女鞋来说可有可无，所以在他的影响之下，达芙妮只是将线上的几个平台作为自己清理库存的工具。

一失误就是百年身。

雪上加霜的是，张智凯听从了投资方威灵顿的建议，关闭了原来阿迪、耐克的代理渠道，专心致志做高端女鞋。

这个决策，正好错过了2014-2018五年间中国运动服装市场的陡峭型增长。

甚至可能是因为“为了反对而反对”，张志凯还将原来在达芙妮行之有效的供应链管理体系废除了，替换成新的供应链管理公司做第三方的管理。

要知道，供应链的管理是一个长期磨合的过程，没有2-3年的磨合期出不来业绩。这就使得到2019年的时候，整个达芙妮的供应链依然处于混乱的状态，去库存的时间几乎与2013年没太大变化。

这增加了达芙妮运营的成本压力，再加上忽视线上渠道，线下渠道的销售又受挫，使得张智凯在达芙妮的日子并不好过。

2017年，达芙妮在接连不断的亏损中度日，股价也持续下跌，威灵顿对达芙妮施加的压力也日益明显。

“毕竟这是一家以盈利为核心的投资机构，他们追求的是整体的收益”，香港某知名投行经理陈晨表示，“一般情况下，威灵顿投资的都是那些有增长价值的企业，通过长线持有股票以获得企业长期发展的收益。”

“但如果企业遇到问题的时候，他们因为不涉及管理，所以第一个撤退的也是他们。”

因此，这两年威灵顿不断抛售达芙妮的股票，似乎有些不管达芙妮生死的味道。哪怕是应该所有的股东团结一致共度难关的时刻，威灵顿依然不管不顾地按计划抛售达芙妮。

“达芙妮现在的窘境，威灵顿在这两年应该担负近40%的责任。”陈晨认为，这是资本真实的面目。“不要把资本想的太好，尤其是这样的私募基金，他们是要为投资人创造价值的，一旦没有价值，他必然会抛弃你。”

从2015-2019年，达芙妮的亏损连年扩大，亏损额分别是3.8亿、8.38亿、7.42亿、9.94亿和10.7亿港币。

2018年末仅剩2648个销售网点，2019年年末核心品牌销售门店仅剩360个。而现在到了2020年年中，达芙妮干脆宣布线下门店一个不留。

这种情况下，张智凯不得不选择完全转型线上，但是在没有对达芙妮的决策管理进行大幅调整的情况下，这样的战略能否为达芙妮带来新的生机，还是一个无法确认的事情。

唯一可以确认的是，目前所有的资本都已经远离了达芙妮。因为在各家投行的研报中看来，达芙妮妥妥地成为一个被抛弃的“垃圾股”样子。

一代鞋王，终成过去——这就是真实的世界。

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