编者按：文章来自深探，作者 | 亚澜，创业邦经授权转载。

几乎每个剧组在开机仪式上都烧了高香，主创人员虔诚拜佛祈福，但影视圈还是成了命运的弃儿。

穹顶之下，资金疯狂撤退，税务风波的余震仍在。而春节档突然取消的“飞来横祸”更是让诸多公司一年里最大的买卖打了水漂。

前有华谊王中军卖画过冬，后有明星卖惨“沦为社畜”，就连许多专注传媒影视股的卖方分析师也都纷纷转型消费甚至硬科技。

昨日，北京文化的业绩预告给影视圈再来了一记重锤：2019年全年预计亏损19.5亿元至24.5亿元，而上年同期盈利3.26亿元，同比下降698.49%-851.95% 。

过去的2019年里，北京文化开年就有《流浪地球》这一大爆款，其后也有《妈阁是座城》、《跳舞吧！大象》、《攀登者》等重要作品。如果说北京文化都落到如此田地，那真不知道有谁能成为中国影视圈的幸存者了。

但，北京文化的“惨”，恐怕不只“天灾”，还有“人祸”。

在业绩预告中，北京文化列出了亏损的三个主要原因，归纳起来是：电视剧、艺人经纪业务下滑；全资子公司在2019年业绩巨亏；拟计提商誉减值准备13.7亿至14.7亿元。

这背后又是一张细密的资本大网：商誉减值、高管减持、高溢价收购……“神操作”令人咋舌。

北京文化股价走势

商誉减值终暴雷

说起北京文化的这波商誉减值，还要先追溯到这家公司的“发家史”。

北京文化的前身是“京西旅游”。1994年，京西旅游与门头沟旅游局、农林局签署了为期 25 年的承包协议，拿下灵山、妙峰山、百花山、潭柘寺、戒台寺“三山两寺”的经营权。1998年，京西旅游登陆了深交所主板市场。

之后京西旅游情况并不乐观，四次尝试与房地产公司进行重组，前三个都失败了，只有昆仑琨的重组在2005年完成。北京昆仑琨是门头沟区永定镇冯村经济合作社的独资企业，重组完成后“京西旅游”更名为“北京旅游”。

但这次重组并没有扭转亏损局面。直到2010年7月，华力控股出资约5.38亿收购公司26.67%的股份，加上在二级市场的交易，最终以27.42%的持股比例拿下北京旅游的控股权，成为公司的第一大股东。

不过当时的“北京旅游”和影视圈完全不沾边。直到2013年12月，北京旅游与西藏名隅（宋歌为法人）、宋歌签订《股权购买协议》，以1.5亿元价格购买摩天轮文化，宋歌担任北京旅游副董事长。

2014年，“北京旅游”更名“北京文化”，正式进入影视娱乐圈。

而在摩天轮之外，北京文化2014年还作价13.5亿收购世纪伙伴，7.5亿收购浙江星河。前者核心团队包括影视制作人边晓军、著名编剧严歌苓、著名导演张黎等，而实际控制人娄晓曦为前华谊兄弟影视剧负责人，在北京文化副董事长。后者当时拥有包括陈道明、陆毅、关之琳、胡军、张丰毅、梁家辉、刘嘉玲、周冬雨等50多名签约艺人、导演、编剧，实际控制人为金牌经纪人王京花。

也就是在那时，世纪伙伴、浙江星河、摩天轮分别形成商誉8.34亿元、6.41亿元、1.12亿元，合计15.87亿元。

摩天轮投资作品《心花路放》

事实上，作为一种财务处理方式，在A股市场上，商誉减值的情况并不罕见。尤其是对于溢价购买资产的上市公司来说，一旦所购买的资产达不到预期的收益，上市公司就要进行相应的商誉减值，这也是上市公司对以往收购失误所付出的代价。

影视行业曾在2014-2016年疯狂高溢价并购，如今也是商誉减值的重灾区，前不久也发布业绩预告的华策影视就因为商誉减值出现首亏。而万达电影则表示拟计提商誉减值准备，合计约45亿—55亿元，巨额商誉计提，将导致万达电影当期账面净利润亏损约33亿—45亿元。

显然世纪伙伴、星河文化、摩天轮达不到预期的收益。2018年年报中北京文化分别对三家公司的销售收入增长率进行了预测。2019年三家公司的增长率预测为16%、3%、8%。而根据2019年半年报来看，三家公司2019年完成预测业绩可能性几乎为零。

高管减持有节奏

但高管们似乎对于北京文化的这波巨亏和商誉减值早有准备。

Wind数据显示，2019年，遭股东连续减持次数最多的上市公司中，北京文化以114次高居榜首，比第二名高出一倍。

而北京文化高管减持不光频率高，覆盖面也广。

以半年报的情况，其第四大股东西藏九达在2019年先后14次减持了北京文化股份；北京文化另一大股东，石河子无极股权投资合伙企业（有限合伙）也先后13次减持了北京文化股权。另外，2019年，北京文化有多名股东涉及股份质押违约，导致持股被动减持，如中国华力控股集团有限公司、西藏金宝藏文化传媒有限公司均出现过被动减持情况。

有意思的是，一些股东宁愿亏钱也要减持。

例如西藏九达，2019年11月18日，西藏九达通过大宗交易，减持北京文化349万股，减持均价为7.42元/股，这个价格低于西藏九达的投资成本价——2016年认购价格8.92元/股。

这不免让人疑问北京文化是不是出什么问题了。梳理减持北京文化的股东名单，不难发现，行动积极的主要是在2016年4月通过认购北京文化非公开发行股份进入的这批股东。

当时，北京文化进行非公开发行，向富德生命人寿保险股份有限公司、西藏金宝藏文化传媒有限公司等8名特定机构投资者发行约3.24亿股，募集资金约28.94亿元。

这笔资金正是被用来收购上文中提到的世纪伙伴、浙江星河文化。

而被收购对象星河文化法定代表人、当时的实际控制人王京花，世纪伙伴的法定代表人、实际控制人娄晓曦均参与了此次增发认购。以王京花为法定代表人的西藏金桔认购了北京文化3139万股，耗资约2.8亿元。另外两大认购方西藏金宝藏、新疆嘉梦股权投资合伙企业（有限合伙）的法定代表人均为娄晓曦。它们分别认购了北京文化5281.6万股、3799万股，合计耗资约8.1亿元。

星河文化、世纪伙伴被收购后与北京文化并表，娄晓曦担任北京文化董事、副董事长等职务。

无独有偶，2019年8月，娄晓曦辞去了北京文化所有职务。公告称，娄晓曦先生因工作调整原因申请辞去公司第七届董事会副董事长、董事、董事会战略发展委员会委员职务。

北京文化的“产业资源”

（来源：官网）

再插播一则意味深长的操作，北京文化押中的爆款《流浪地球》于2019年2月5日上映，5月6日下映，同为《流浪地球》出品方且兼为发行方的中国电影在2019年半年报中确认“影视制片制作收入”，但北京文化却等到了Q3才确认收入。

10月15日，北京文化发布2019年前三季度业绩预告明确将在Q3确认《流浪地球》的收入，从而使得净利润比上年同期增长:116.17%-181.03%。

话音刚落，10月16日与18日，北京文化发布公告，减持计划期内西藏九达和石河子无极分别减持710万股、615万股，合计减持金额1.28亿元。

这一系列动作下来，不免让人对北京文化收购对象的业绩变脸、商誉减值的时间规划、高管减持与离场的节奏产生联想。

《流浪地球》

而减持背后还可能出现的问题是北京文化的易主风险。

笔者曾在2019年年初的报道（点此查看）中提到这一风险。果然，就在2019年12月北京文化第一大股东华力控股因质押给东吴证券的部分股份涉及质押逾期，被实施强制违约处置而导致强制平仓。华力控股被动减持了部分股份后，富德生命人寿保险股份有限公司以15.6%的持股比例，成为北京文化第一大单一股东。

不过，由于华力控股与持股0.56%的“陕国投·聚宝盆98号”证券投资集合资金信托计划为一致行动人，其合计持有北京文化15.72%的股份，仍为北京文化第一大股东。

但目前华力控股与富德生命人寿持股差距较小，且华力控股被动减持风险仍然存在。这对于投资者构成了一个不小的隐忧——北京文化的战略延续性能否得到保障，第一第二股东之争会不会“耽误”业务的发展。

高溢价收购遭质疑

巨亏归巨亏，该花的钱还是得花。这也是一笔“神操作”。

2019年10月14日，北京文化宣布以8.4亿元收购东方山水100%股权，收购价格达到其净资产账面价值的17.58倍。东方山水成立于2002年，主营业务为中餐冷荤。而在2018年和2019年前7个月，东方山水的营业收入均为0。

北京文化巨资收购一家收入为0的餐饮公司，意欲何为？就连深交所都发问了，资产评估公司判断东方山水的评估值不到3.44亿元。3.44亿元的资产为何要花8.4亿元去收购？

东方山水不单单是一家餐饮公司。其主要资产为29块位于北京市密云区穆家峪镇阁老峪村北的国有土地使用权，使用权面积为18.72万平方米。此外，东方山水还有约100 亩的租赁土地，租赁期限为30年。

据公告，在本次交易完成后，北京文化将在该地建设密云国际电影文旅小镇，主要通过北京文化的电影IP，打造以影视主题为主的商区+酒店为核心的文旅小镇，并配套摄影棚、封神之城、多功能影院、亲子类主题乐园、明星餐饮街区、主题酒店等设施，实现公司业务延伸与产业链布局，提升公司盈利能力。

北京文化投资作品《封神三部曲》

听上去这个规划似乎有道理，但这无疑会进一步恶化北京文化的资金情况。

据北京文化2019年半年报，公司期末账面货币资金仅为2.18亿元，短期借款3.40亿元，面临短期偿债压力。

其他方面，2019年上半年北京文化曾计划公开发行可转债但最终取消，其还曾于5、6月两次向银行申请授信额度以补充流动资金，而质押股份的方式似乎也没有太多余地了。

简言之，账上真没钱。

对于这场现金收购的资金来源，北京文化如是回复——收购的标的公司东方文化账面资金0.4亿元，北京文化实际需支付8亿元。收购协议签署生效后10日内，将以自身账面自有资金向转让方南都国际和北京汉邦支付第一笔转让款2亿元。目前北京文化还有银行授信剩余2亿元，将通过银行贷款等自有资金向转让方支付剩余转让款。至于剩余的4亿元，北京文化将以18.72平方米土地向银行申请抵押贷款，预计融资4亿元。

这也就是说用北京文化作为主体去借款，然后用收购方的资产做担保。

收购基本把公司上半年剩余的现金花光了，资产负债率也会上升，北京文化的资金链必然会更加紧张。