编者按：本文来自微信公众号先知堂 ，作者先知堂 ，创业邦经授权转载。
二级市场的价值投资基本就两个流派：
(1)捡带股息的“烟屁股”。在港股，股息8%左右，5-7毛钱股价买价值1块钱烟屁股（业绩没什么成长性的上市公司），股息就足矣跑赢通胀，往往等个几年，一揽子股票就能价值回归到0.7-1元钱。这个策略是一锤子买卖，得不断的寻到符合股息和PB/PE都合适的标的。这方面@管我财是大家。
(2)分析基本面精选优质公司。也是7毛钱买1块钱的股票，不同之处在于，这些股票对应的公司，成长性不错，来年春天，股票价格和内在价值的关系还是7毛对1块。持续持有，期许能够在更长的时间内赚公司成长的钱。
后者是今天想聊的，这种类型的投资者往往很僵硬。
假如，你研究100家上市公司，调查了它们赛道的增长潜力，掌握各分部商业模式的核心，摸清楚财务数据。通过测算得到其中5个未来三年预期ROI在20%左右。
这时你该如何取舍，每个股票买20%仓位？还是扔硬币先押注一只股票等达到目标价了再买另外的？亦或市值大的看起来更稳多买一点？
其实，知道一家公司大概值多少钱，往往只是投资第一步（虽然这第一步已经很难了）。你还需要搞清楚以下这些问题，它们在弱有效市场都会对市值产生影响：
公司的价值标签；
分部的成长性；
盘外事件对资金配置的影响；
外部强力竞争者的压制；
管理层是否与股东价值一致。
把这些问题，都在小米集团-W(HK:01810)身上问一遭，你就会知道它为什么涨不动了。
01
小米初印象，食物链底部的低价手机
无论外界怎么鼓噪AIoT，电视出货量多少，小爱同学活跃用户多少，生态链如何强健。
小米这两个字给投资者的主要观感，依然是食物链底部的低价手机！
说它是食物链底部。要知道，赚钱最多都在上游的SoC手上（SoC即System on a Chip，把系统做到一个芯片上），比如高通的SoC集成度最高，往往包括CPU，GPU，RAM，ISP，DSP，Modem，Codec等部分，什么小米、Vivo、锤子等手机厂商在某个部分小改一下，换个部件作为突出噱头宣传。高通出了新一代SoC，马上就抢着基于其发旗舰机。硬件部分就这么回事。
说它价格低，因为手机ASP才980元。2019年，小米智能手机分部收入1221亿元，销量1.246亿部。
说它是手机，因为手机收入占比接近六成。2019年智能手机收入1221亿元，占总收入的59.3%。IoT与生活消费产品收入621亿元，占总收入的30.2%。互联网服务收入198亿元，占总收入的9.6%。
你可以说小米效率高。但在这个罗曼蒂克的消费主义的时代，没有钱才用小米手机是事实，哪个屌丝不想换个苹果手机。
先入为主的印象。
就是估值被看轻的理由。
等到小米“IoT与生活消费产品收入”>“智能手机收入”；“AI+IoT”战略的持续宣传，小米给人的印象自然会改变，这可能在2021年中能看到（基本假设是小米手机高端化不太成功，见上一篇写小米的文章《小米的高端化很难成功，就像二战时德军的“导弹笑话”》）。
02
航母群里旗舰不能停滞，互联网公司往往不进则退
互联网模式的公司，没有稳住一说，往往不进则退。
陆正耀的神州专车，当初跟滴滴上路solo，也是火得一塌糊涂，现在瞅瞅成什么样了？通过神州租车的年报可见，平均每日汽车租赁组队11.2万辆，车辆利用率57.5%，一天能上50万单吗？而看滴滴，日单在2000万以上。老陆的瑞幸也是，已经开始做无人售卖机这种想象力不大的事情，那基本上故事也讲完了，到了不进则退的档口。
陈欧的聚美优品，方丈，管我财等都买过，大部分看重街电的投资者，都低估垂类电商被综合电商打击的惨烈，2018年聚美优品赚不了钱的商品销售额下滑到几十亿，抬头看看大哥们，都是几万亿的GMV。
每当某个大公司的某个分部业务增速放缓。对投资者的恐吓是很大的。即使计算当前价位对应的ROI时，已经将分部增速放缓的影响考虑的很充分。
小米智能手机板块，2019年在国内很拉胯，没办法华为太强势了。2020年，小米准备拼一波5G，效果如何，之前小米10发布会我已经判断过了，且行且看吧。
有人说，“你等着被打脸吧”。我只能说，在个股页我已经被米粉捶了很多次，反正现在小米股价仍然在10元左右，结果仍未料。如果哪一天，小米打了个漂亮的5G翻身仗，请那位股价到了13元过来炫耀的兄弟，继续来提醒我买入，真心的。
03
重大突发事件，影响资金的配置
新冠疫情以来，先知先觉的资金都忙着换仓：
线下业务属性重的公司，抛；
线上业务属性重的公司，买。
就比如，平安的保险业务主要靠代理人展业，抛；美团外卖主要靠骑手履约，抛；平安好医生，更为人所知的家庭医生业务是纯线上，涨；GSX的K12，纯线上（而且只做规模效应最强的大班），涨……
小米遇到什么个情况呢，新冠疫情之下，它的线下销售遇到了问题，比其它需要线下展业的互联网公司问题更严重！
好不容易逮着国内的新冠确诊增速下去了，国内每天就增长100多例，日环比增加0.2%；结果国外的新冠确诊数又爆发式增长，每天确诊5.7万例，日环比增加7%（信息来自支付宝主界面，截止4月2日17:40）。
这跟小米有什么关系？你知道吗，小米现在已经是中国少有的成功出海的公司，海外营收占总收入比例44.3%，就快要一半一半。
疫情是一个长期的事情，隔离，封城等手段用上，控制得好，可能烈度很降低，人们敢出门活动，但出门购物的热情势必会降低，只有等疫苗出来时才是问题解决的时候。
问题是，疫苗什么时候出来？
一期，二期，三期临床怎么说也得个12个月，世卫给的时间是12-18个月出疫苗。看看当初埃博拉，2014年的病毒，2016年11月疫苗被证明有效，2019年疫苗才真正的上市。
04
强者越强，顶级竞争者对市值的压制
2019年，华为出货量2.4亿台，其中mate和P系列旗舰机发货量超过4400万台，同比增长53%。
小米同期出货量1.246亿部，旗舰机小米9的表现一般般。
华为是小米要面对的最强对手，不止是手机，两者的边界越来越重合。IoT领域，华为正疯狂往前赶路，冲击小米的阵地（现在还是小米要牛啤不少，但华为已经无法忽视）：
2019年，华为HiLink生态平台积累5,000多万用户、接入100多个品类，IoT连接设备总出货量超过1.5亿。与博世西门子、飞利浦、松下、东芝、安朗杰、佳能、卡赫、Blueair、罗格朗、Sonos、Bose、海尔、格力、美的等600多个家电品牌建立了良好的合作关系。
IoT平台已连接的IoT设备数（不包括智能手机和笔记本电脑）达到234.8百万台，同比增长55.6%；拥有五件及以上连接小米IoT平台的设备（不包括智能手机及笔记本电脑）的用户数增加至4.1百万，同比增长77.3%；2019年12月，人工智能助理小爱同学的月活跃用户数达到60.4百万，同比增长55.7%。
小米的IoT，核心竞争力是生态链公司强联合，关键点是大量采购降低成本。
华为呢，且不谈什么研发投入和“标准制定者”这种帽子，它的关键成功要素还不明朗。但他是华为，A股产业链公司多，在分析师群体中有声望（了解的越多就越维护），容易影响市场的情绪，让各阶参与者对小米IoT看衰一筹。
与庞然大物同处赛道，无形之中就会对市值形成压制。关于这一点，只要小米能在大家电持续取得成功，生态竞争力大成，到时候也就没华为什么事了。就看电视之外，小米是否能再有作为。
05
管理层是否与股东价值一致
上市公司赚钱，有时候跟股东没啥关系，只有分到股东手里才是真的。但往往像互联网公司都处于高速发展时期，资金用于发展比分红能产生更大的股东价值。这个时候你就需要判断，公司未来的是否有这个意愿，如果没有这个意愿跟旁氏就没啥区别，可以从两点看：
(1)创始人从公司拿多少钱。
小米上市前，给雷总发放6396万B类普通股（或股份拆分后6.4亿B类股份），2018年4月2日将98.3亿元确认为以股份为基础的薪酬开支，作为其对公司所做贡献的奖励。
这种上市发大量奖励给创始人的事，京东也干过，看看京东这些年的走势。对于巨额奖励，雷总称“不知情”。
(2)创始人控制的其他公司对于分红的态度。
比如金山软件，雷总是董事长，大股东（持股24.97%）。金山软件这些年发展的一直是不温不火，游戏停滞；云服务虽然还在增长但这是个规模为王的行业，陪添末座的金山云前景不乐观；办公业务也就是这两年冲上市，不多说了。
金山软件的股价近六年一直在20港元上下波动，而分红呢，微乎其微，16/17/19每股分港币0.1元，股息率在0.5%还断断续续。在云业务上明知不可为而为之，管理层穷兵黩武的欲望是满足了，但股东收益也微不足道了。
06
写在最后
小米现在这价位，说实话估值可以了，我自己瞎算的三年预期ROI是19.3%。但因为上述的01/02/03/04/05，只有当下列5个限制条件至少实现3个才是买入良机（前提是预期ROI不能低）：
小米营收结构变化，IoT占比更大；
甩掉“食物链底部的低价手机公司”标签；
国外新冠得到控制；
IoT除了电视以外再出一个大家电爆款；
展示出管理层跟股东价值一致的诚意。
写了这么多，想讲的道理很简单：搞清楚公司值多少钱是投资的第一步，搞清楚公司市值趋近价值的关键条件是第二步，毕竟每一笔操作都有机会成本。
作者简介：
先知堂由关注港股、美股、A股的资深投资者、投行人士、互联网公司高管、企业咨询顾问组成，基于多元化的认知做研究，提供前瞻性的思考成果，辅助投资者决策。
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